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中银首席经济学家曹远征：人民币国际化将重构亚太经济格局

记者方烨　 //m.auribault.com 2014-05-30 来源：经济参考报

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　　●由于人民币资本项目开放领先于外币资本项目开放，今后外币在资本项目的使用条件逐渐向人民币方向靠拢，亦即是人民币资本项目开放前进一步，外币资本项目开放靠拢一步，亦步亦趋，梯度分层推进，直至差异消失。

　　●中国经济成为世界第二大经济体和第一大贸易体，人民币因此而币值稳定，有可能成为亚洲金融市场，首先是亚洲债券市场的标价和结算工具。

　　中国银行首席经济学家曹远征认为，亚太是全球经济最具活力的地区，也是中国最为重要的贸易伙伴。人民币跨境使用进程开启后，多国实现了本币与人民币的直接挂钩，亚太地区“去美元化”趋势明显，并因此深刻改变了东亚的金融格局。展望未来，随着东亚地区货币金融合作步伐的加快，人民币将在区域经济一体化，甚至区域货币一体化中扮演重要角色。简言之，人民币的国际化正在改变亚太地区经济的传统格局，塑造亚太地区经济合作的新模式。

　　亚太地区“去美元化”

　　曹远征说，亚太是中国最为重要的贸易伙伴。从亚太国家角度看，日益成长的中国市场成为它们主要的出口目的地，并因此形成贸易顺差。稳定且日益增大的贸易逆差为人民币的流出奠定了基础，而因中国经济的发展，劳动生产率的提高，使人民币币值稳定并具有升值趋势，为人民币成为国际贸易计价和结算货币创造了条件。

　　2008年国际金融危机充分暴露了以美元为中心的国际货币体系的不合理性。其逻辑和现实的结果就是用本币取代美元。在这一本币化过程中，人民币的优势开始展现。为满足这一国际需求，中国政府决定在跨境贸易中开始人民币结算试点，并于2009年7月2日付诸实施。

　　人民币的国际使用，是中国国际收支资本项目不开放的条件下，为满足国际贸易需求，首先是亚太区内贸易需求，而在经常项目使用的特殊安排。这种在特殊背景下起步的特殊安排既造就了人民币国际使用有别于传统路径的特殊路径，同时也形成了人民币国际使用在现阶段的特殊状态：人民币离岸金融市场的发展快于在岸市场。

　　曹远征认为，这种情况既在意料之中，又在预期之外。随着包括贸易和投资在内的人民币境外使用的增多，人民币回流安排问题日显突出。由于香港离岸人民币市场的发展，使其成为回流安排的主渠道，其中具有代表意义的品种是人民币债券。除中国财政部和大陆的主要金融机构外，香港和国外机构也利用这个市场筹措资金，投资大陆。从香港人民币债券发行主体看，主要是大陆和包括大陆持有的香港机构，东南亚相关机构发债并不活跃，欧洲机构发债较多，不少机构开始在伦敦发行人民币债券。日本和韩国机构的人民币债发行笔数较多，与欧洲机构不相上下，但单笔额度较低，发行额低于欧洲机构。除中国财政部和大陆主要的金融机构外，其它人民币债券基本以外商直接投资的形式投资大陆，形成了一种特殊外商直接投资形式———人民币FD I。

　　随着人民币使用范围的扩大，人民币流出速度加快，而相应的人民币回流因受管制，从而在海外，尤其在香港人民币日益积累，形成了“人民币池”，使可供使用的人民币资源增加，但是也积累着风险。这两方面的作用促使香港离岸人民币市场不断深化，相关的人民币衍生工具不断涌现。目前来看，除人民币贷款产品相对匮乏外，与其它在香港的外币产品相比，人民币产品几乎全部具备。由于香港离岸人民币市场的丰富化，人民币在香港已几乎完全可兑换，并由此形成香港离岸人民币市场汇率(CN H )。

　　值得注意的是，C N H的走势与上海在岸市场人民币汇率(CN Y )的走势几乎完全一致。两种不同定价机制却拥有同一条汇率曲线，表明人民币汇率已进入均衡区间，并且更具弹性化。这使人民币汇率可预期，并为人民币在亚太地区的进一步使用奠定了基础。

　　也正因为如此，2012年6月1日，日元与人民币可直接兑换，而不再以美元为锚货币；2013年4月9日，人民币与澳元实现直接兑换；2014年3月19日，人民币又与新西兰纽元实现直接兑换。依此推理，亚太地区其他国家也会效仿这种安排，实现本币与人民币的直接挂钩，亚太地区“去美元化”趋势明显，并因此深刻改变东亚的金融格局。

　　五年资本项目可兑换

　　曹远征说，在一系列约束条件下，人民币国际使用的起步只能局限于经常项目的商品贸易科目。其优点在于，经常项目，尤其是商品贸易科目不涉及资本项目，牵涉面较小，相对容易并可部分满足国际需求。在东亚地区，已经开始出现贸易逆差并可能形成稳定的逆差机制，为人民币在该地区的流动性奠定了基础。与此同时，在这一地区，香港是国际金融中心之一，其完善的金融市场和金融基础设施，特别是“一国两制”的制度安排，也为中国央行的某种操作提供了可能性。于是人民币国际化就以前所述及的特殊安排而开启。

　　事实上，人民币国际使用的初始状态就决定了今日的结果———人民币离岸金融市场发展会快于在岸金融市场。而这一结果又创造了新的演进条件，为人民币国际化展现了新的前景。首先，人民币的跨境使用，尤其是香港离岸人民币市场的出现，为解决亚太国家所面临的资本项目开放而必须本币全面可兑换而形成的“囚徒困境”带来了解决契机，即在本币尚不可全面兑换的条件下，实现本币资本项目的开放。第二，人民币跨境使用，尤其是香港离岸金融市场的发展，正加速着中国国际收支逆差的形成，并日益稳定化，机制化。第三，人民币的跨境使用，尤其是香港离岸人民币市场的发展，为大陆金融市场的发育和金融体系的建设提供了新鲜经验，并可以直接加以运用。

　　正是上述条件的产生，为人民币进一步的国际使用开辟了新前景。2011年8月，中国政府宣布在资本项目下开放人民币外商直接投资(FD I)，允许中国企业在海外筹措700亿人民币债券，同时允许外资以人民币形势投资大陆资本市场，额度为500亿人民币。2012年6月，中国政府颁布新措施，鼓励内资和外资企业以人民币形式相互投资，允许外国企业在中国境内以人民币形式上市和发债，人民币和日元、澳元、纽元直接兑换。人民币走向全面可兑换的路线图正在日益清晰化。因日益清晰路线图的出现，其时间表也是可预测的，这充分反映在推出上海自由贸易试验区的金融政策安排上。

　　2013年12月发布的《中国人民银行关于金融支持中国(上海)自由贸易试验区建设的意见》，其核心安排是在自贸区居民和非居民可开设区别于一般账户的特别账户。这一账户与境外账户可直接联通，不受管制。这一账户与境内区外一般账户虽有隔离，但管制弱化。换言之，只要不在境外借贷人民币，境外及自贸区内企业自有人民币资金几乎不受限制地以可以方便实用的各种形式回流境内，人民币资本项目开放已经从银行的贷款和担保扩展到企业对外贷款和担保，而证券投资仅对股票采用了额度管控的方式。上海自贸区的上述安排预示了人民币走向全面可兑换的下一步推进方式。由于人民币资本项目开放领先于外币资本项目开放，今后外币在资本项目的使用条件逐渐向人民币方向靠拢，亦即是人民币资本项目开放前进一步，外币资本项目开放靠拢一步，亦步亦趋，梯度分层推进，直至差异消失，外币资本项目使用条件与人民币使用一致。

　　曹远征说，“在这期间，一些成熟经验措施可能会逐步应用到其他自贸区或内地，而最终在五年左右基本实现人民币资本项目的可兑换。”

　　人民币向多边使用发展

　　曹远征说，过去五年，人民币国际化从无到有，尽管前景整体令人憧憬，但这仅仅还是人民币的双边使用。从本质上看，真正意义上的人民币国际化在于第三方使用，即多边使用。目前人民币在亚太使用趋势开始预示人民币正由双边使用向多边使用发展。

　　1997年的亚洲金融危机表明，浮动汇率或积累外汇储备，本质上无助于发展中国家避免投机冲击。区域货币金融合作开启本币化进程，并形成统一的金融市场是唯一解决途径。正是基于这样一个认识，为降低潜在危机发生时对经济金融的冲击，2000年5月6日，东盟十国和中日韩三国财长就东亚地区财政金融合作、特别是就在东盟十国和中日韩三国(10+3)的机制下建立“双边货币互换机制”达成共识，也称“清迈协议”。起初，这一互换机制以美元为基础，自2008年12月，中国与韩国签订了首个本币互换协议后，“清迈机制”由以美元外汇为基础扩展到本币互换阶段，为人民币的官方认可创造了条件。至2013年底，中国与23个国家和地区签订了双边本币互换协议，有效协议金额超过2.5万亿人民币。

　　目前，已有13个国家明确宣布将人民币纳入其外汇储备的篮子，其中多数为东亚国家。随着货币互换的推行，亚太地区统一金融市场的建立提上日程。东亚地区尚没有统一的可作为贸易结算、金融资产标价，以及实际流通的货币。而中国经济成为世界第二大经济体和第一大贸易体，人民币因此而币值稳定，有可能成为亚洲金融市场，首先是亚洲债券市场的标价和结算工具。而作为国际金融中心之一的香港，因金融基础设施完备，以及离岸人民币市场的形成，成为使用人民币工具的首选市场。

　　展望未来，随着东亚地区货币金融合作步伐的加快，亚太地区的区域经济合作开始加速。自由贸易区的建立降低了成员国间的商品和服务流通成本，创造了更大的共享市场，有利于生产要素的流通和优化配置，进而对区域金融和货币合作提高了要求。2009年，包括东盟10国和中日韩在内的东亚国家决定在“清迈机制”的基础上整合了亚洲债券市场和共同外汇储备基金的发展。2012年5月又决定将共同外汇储备基金翻番提升到2400亿美元，这标志着东亚地区货币体系的雏形开始显现。

　　随着美联储的量化宽松货币的逐渐退出，全球资金开始回流发达国家，并造成新兴市场经济体的金融动荡。加强亚太地区金融合作、构筑亚太金融安全网就显得更为紧迫。人们普遍认为金融安全网的货币基础在于本币化，而人民币作为本币化进程的首选货币几乎已成为不争的事实。这也造就了2013年人民币国际使用规模的急速扩大、使用深度的快速深化。从这个意义上讲，人民币的国际化正在改变亚太地区经济的传统格局，塑造亚太地区经济合作的新模式。

编辑：尹盼秋