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硬化预算约束允许地方发债

中国人民银行研究局首席经济学家马骏 //m.auribault.com 2014-06-23 来源：人民日报

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　　通过引入债券市场和一系列配套改革，有望降低地方政府独立发债可能带来的风险

　　我国应建立一个以地方债（或称市政债）为主体的地方政府融资体系，用来逐步取代目前较不透明的融资方式。从国际国内经验看，通过引入债券市场和一系列配套改革来硬化地方政府的预算约束是完全可能的，而且部分改革已经取得了相当的进展。

　　立法规定债务上限在国内已有好的案例。国际和国内经验表明，通过立法明确地方政府的债务上限，并要求地方政府提供全口径财务报告和保证透明度，是可以对风险较大的地方政府负债构成约束的。

　　编制地方政府资产负债表已经取得一些经验。地方政府将资产和债务存量公布于众后，社会就能较好地判断该政府的财政稳健性，将对地方政府的债务总量以及各种显性和隐性的担保行为构成制约。目前，所有省、直辖市级的政府都已经做了试编的工作，一些地方（如上海）也正在区县层面开展资产负债表的编制工作，势头很好。

　　一些地方政府已经开始准备获得信用评级。财政部已经要求所有试点自发自还的地方政府必须取得信用评级。据笔者了解，有几个地方政府已经开始了取得信用评级的准备工作。评级的一个重要功能是用统一的标准对不同地方政府的财政稳健性和透明度进行评判，稳健性和透明度较差的地方政府所得的评级会较低。为了追求较高的评级和较低的融资成本，地方政府必须增加透明度和加强其财政纪律。有些人对评级公司能否提供公正的、独立的评级表示怀疑。对这个问题，如果从改革的角度，就会看到评级的公正性和独立性是可以提高的。比如，监管部门应该比较严格地控制评级公司的资质，要求评级公司在评级流程、方法和结果披露方面增加透明度，对披露达不到规范的做法要有惩罚的措施，对可能出现利益冲突的情形要有较细致的监管办法。

　　债券市场“用脚投票”的作用已经有所体现。在地方债（市政债）的发行和二级市场交易过程中，都会产生对地方政府提高透明度的压力。比如，在发行过程中地方政府面对投资者的路演、二级市场价格波动时市场要求地方政府解释原因等等，都是债券市场约束地方政府行为的具体机制。我们用800多个城投债的数据所做的定量分析表明，地方政府的财政透明度与城投债发行利差显著正相关，表明地方政府的财政透明度越低，市场投资者由于不了解当地政府的财政情况，会要求更高的投资回报率以弥补其承担的风险，该地的城投债发行利差会越高。从这个意义上讲，这种市场机制已经在发生作用了。

　　建立预警和债务重组机制。一些人担心，地方政府官员由于预期上级政府会最终买单，所以借钱无顾忌。建立上级对下级政府的债务风险预警体制是国际上应对这种“道德风险”的有效办法之一。一个典型的预警体系的内容可以包括：上级政府通过一系列财务指标为下级政府打分，如果进入到“黄灯区”，上级政府就给予警告；如果进入了“红灯区”，上级政府可以直接干预地方的财务管理，包括撤换其主管财政的官员，并禁止举债。从国际经验和在国内的试验来看，搞这么一套预警指标体系并没有想象的那么难。建立这个制度的目的是，即使上级政府在下级政府的债务重组中最终要承担一定的财政成本，也要让导致违约风险的下级财政官员承担后果和责任，用制度来形成“借债者负责”的强烈预期。

编辑：尹盼秋